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被“错杀”的贝壳,“财散人聚”

本文作者: 发布时间:2021-08-17
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被“错杀”的贝壳,“财散人聚”

被“错杀”的贝壳,“财散人聚”

被“错杀”的贝壳,“财散人聚”

2021 年 8 月 11 日(美东时间),贝壳控股(NYSE:BEKE)发布了 2021 年 Q2 未经审计业绩——总成交额 1.22 万亿,同比增长 22.2%;营收 242 亿、同比增长 20%;截至 6 月末,门店数达 5.29 万家、同比增长 25.1%;经纪人达 54.9 万名、同比增长 20.3%。
  进入 2021 年,以 ” 稳地价、稳房价、稳预期 ” 为目标的调控措施(限购、限贷、限价,整顿学区房等)
  成效显著,房地产市场整体降温。在这样的背景下,贝壳交易规模、营收规模、线下运营规模稳中有升,龙头地位进一步巩固。
  贝壳基本面向好,却因种种外部原因一跌再跌,市值蒸发约 4000 亿!最新市值 234 亿美元,仅为 52 周高点的四分之一,有 ” 错杀 ” 嫌疑。
  研究贝壳务必要从两个维度入手,一是新房 / 二手房,二是链家门店 / 非链家门店。
  新房 VS 二手房
  1)年成交金额将突破 4 万亿
  2017 年,贝壳旗下 CAN 平台(Agent Cooperation Network)总成交金额(GTV)突破 1 万亿,2019 年突破 2 万亿,2020 年达到 3.5 万亿。2021 年 H1,CAN 平台交易额达 2.3 万亿,预计全年交突破 4 万亿。
  二手房是链家的起家业务,早期自然在 CAN 平台成交额里占 ” 大头 “。自 2019 年起,新房业务成交额占比越来显著提高:
  2018 年,二手房成交 8220 亿、占比 71.3%,新房成交 2810 亿、占比 24.4%;
  2019 年,二手房成交 1.3 万亿,但占比降至 61%;
  2020 年,二手房成交 1.9 万亿,新房成交亦达 1.4 万亿、占比接近 40%。
  

  成熟房地产市场,二手房交易额大于新房。而中国房地产市场,新房交易占压倒优势,二手房的角色是 ” 追赶者 “:
  2014 年新房、二手房总交易额分别为 6.2 万亿、2.6 万亿,二手房占比 26.8%;
  2019 年,新房、二手房总交易额分别为 13.9 万亿、6.7 万亿,二手房占比提高到 30%;
  预计 2024 年,二手房交易额将大 12 万亿、占比 39%。
  但房产中介天然在二手房交易领域更有用武之地,所以贝壳的走势与 ” 大盘 ” 相反——从二手房业务起家苦心经营,在线下积累庞大的资源,然后将之用于新房销售,迎合开发商去库存、回笼资金的迫切需求。
  2021 年 H1,贝壳 CAN 平台新房、二手房及新兴业务成交额分别为 8416 亿、1.3 万亿和 1233 亿。# 全年交易额有望突破 4 万亿 #
  2)新房业务异军突起
  贝壳营收分为 ” 二手房 “、” 新房 “、” 新兴业务 ” 三个部分
  2019 年营收 460 亿,同比增长 60.6%;2020 年虽受疫情影响,同比增速仍达 53.2%、至 705 亿;2021 年 H1,营收 449 亿、同比增长 64.6%。
  2019 年新房业务收入 203 亿,与二手房业务的 246 亿营收非常接近;2020 年,新房业务收入 379 亿,大幅超越二手房业务;2021 年 H1,新房、二手房收入分别为 238 亿、198 亿。  

  2019 年、2020 年,新房业务对贝壳营收增长的贡献率均在 70% 以上。2021 年 H1,新房业务增长贡献率降至 55.9%,但仍显著高于二手房业务的贡献率。  

  开发商去库存需求日渐急迫,是拓展新房业务的契机,但没有多年的积累,” 天上掉下来的馅饼 ” 也接不住。
  链家门店 VS 非链家门店
  贝壳的 ACN 平台将房产交易流程拆解为若干 ” 片段 “,所谓 ” 铁路警察、各管一段 “。从业者可以在 ” 房源录入者 “、” 房源维护者 “、” 客源发现者 “、” 撮合成交者 ” 等角色中选择一个或多个,以发挥自己的 ” 比较优势 “。平台力求公正、透明,让参与者获得合理的利益分配。
  CAN 平台首先是为链家门店服务,两者之间的关系类似 ” 京东商城 ” 与 ” 京东自营 “。但贝壳的野心是让 CAN 平台成为面向整个房产中介行业的开放平台,正如京东商城对第三方卖家 ” 敞开大门 “。
  几年过去了,非链家品牌门店 / 经纪人入驻情况、成交金额及分佣,是衡量 CAN 平台开放性的关键指标。
  截至 2021 年 6 月末,CAN 平台接入门店数同比增长 25%、至 5.3 万家,入驻经纪人近 55 万名。
  1)开放平台,” 第三方 ” 份额占六成
  非链家门店的 ” 主阵地 ” 是新房业务。2020 年新房成交金额高达 1.1 万亿,占 CAN 平台新房总成交额的 80%;二手房成交金额也不少,为 9281 亿,占 CAN 平台二手房总成交额的 47.8%。
  2020 年,非链家门店新房、二手房总成交额 2.03 万亿、占 CAN 平台成交金额的 58.1%。2019 年这个比例是 46.4%,2021 年 H1 提高到 59.9%。  

  链家门店 ” 主阵地 ” 是二手房业务。2020 年二手房成交额 1 万亿,占 CAN 平台二手房总成交额的 52%;新房成交金额只有 2770 亿,占 CAN 平台新房总成交额的 20%。  

  传统房产中介机构核心能力是在线下获得二手房源,但链家通过贝壳获得了线上获得流量的能力。
  2021 年 Q2,贝壳 APP 平均月活达 5210 万,对于买房这种超低频需求已经算 ” 天量 “。非链家门店能拿到二手房源并具备有线下服务能力,线上获客是它们短板。
  因为在新房销售方面的互补性更强,CAN 平台与非链家门合作更容易双赢。新房销售中建立的互信关系,对双方在二手房领域的合作会有裨益。
  进入 2021 年,CAN 平台二手房成交额中链家门店占比退至 50% 以下;而新房交易额中,非链家门店早在 2020 年就占到 80%,2021 年 H1 提高到 83%。
  非链家门店在 CAN 平台的份额与 ” 第三方卖家 ” 在京东商城的情形相似,已达 60% 一线。
  ” 近者悦,远者来 “,贝壳的 ” 雪球 ” 有可能越滚越大。
  财散人聚
  俗话说 ” 财聚人散、财散人聚 “,不论天猫、京东还是贝壳,想要吸引千百万参与者,一定要有完善的利益分配机制。
  贝壳与非链家门店机构的利益分配模式有两种——分佣和收取服务费,分别用于新房、二手房业务。
  1)分佣
  ” 分佣 ” 是贝壳对新房销售佣金中非链家门店应得款项进行的支付。
  以 2021 年 Q2 为例,新房业务交易金额 4980 亿、收入 139 亿,总变现率 2.79%。非链家门店机构完成 4145 亿交易,获得分佣 94 亿,佣金率 2.28%。贝壳按交易额的 0.51% 提留 21.1 亿。  

  新房业务的主流模式应当是贝壳与开发商签订销售合同、拿到房源,众多非链家门店各自凭获客能力、服务能力促成交易,然后从贝壳领取 ” 分佣 “,金额为交易的 2.1%~2.4%。
  2)服务费
  ” 服务费 ” 是贝壳就提供与二手房交易相关服务向非链家门店收取的费用。
  仍以 2021 年 Q2 为例,二手房业务交易金额 6520 亿,链家、非链家分别完成 3100 亿、3425 亿。
  贝壳 Q2 二手房业务营收为 96 亿,其中 85 亿是佣金,11 亿是向非链家门店收取的服务费,费率为 0.32%。
  过往六个季度,贝壳向非链家门店收取二手房业务服务费的比率在 0.3%~0.35% 之间。  

  占在非链家门店的角度,从贝壳 CAN 平台获得新房销售委托、成交后可提取约为交易额 2.3% 的 ” 分佣 “;而利用 CAN 平台(如全流程数字化、流量获取等)完成自己家的二手房业务,要向贝壳缴纳成交额 0.3% 的服务费。
  详解利益分配格局
  满足非链家门店的利益诉求,贝壳做到 ” 财散人聚 “,自己能剩下什么?
  1)贝壳 ” 净佣金 “
  贝壳财报将营收减去所付出佣金的余额称为 Comntibution,这才是上市公司得到的 ” 净佣金 “。
  2020 年,二手房业务营收 305.6 亿,内外佣金合计 180.7 亿,净佣金 125 亿,净佣金率 40.9%;新房业务营收 379.4 亿,内外佣金合计 297.9 亿,净佣金 81.5 亿,净佣金率 21.5%;新兴业务营收 19.8 亿,内外佣金 31.8 亿,净佣金 16.6 亿,净佣金率 83.9%。
  近年变化最大的是新房净佣金率,2017 年高达 44.6%,2020 年降至 21.5%,2021 年 H1 跌破 20%。原因是非链家门店的权重持续提高,2021 年 H1 占 GTV 的比例高达 83%,贝壳分出去的佣金越来越多。  

  净佣金可视为贝壳的 ” 真实营收 “。
  根据 2020 年数据,二手房、新房、新兴业务三个板块分别贡献了 ” 真实营收 ” 的 55.8%、36.6%、7.6%。
  2)利益分配
  新房
  以 2021 年 Q2 为例,CAN 平台新房成交 4983 亿,贝壳确认营收 139 亿。非链家门店完成 4145 亿交易,拿走 94 亿分佣、佣金率 2.3%;链家完成 838 亿交易,拿走 19 亿内部佣金、佣金率 2.2%;贝壳留下 26 亿、费率 0.5%。
  非链家机构佣金率最高,链家佣金率逐渐走高,内、外佣金率趋同无疑是合理的,而贝壳提留费率保持在 0.5% 一线。  

  二手房
  二手房业务的逻辑与新房完全不同,贝壳账面营收分为佣金、服务费两部分,分别来自链家门店和非链家门店。
  上文提到 2021 年 Q2,贝壳 CAN 平台二手房业务交易额 6520 亿。非链家完成其中 3425 亿,贡献服务费 11 亿元费率为 0.32%,远低于新房业务费率(约为 0.5%),因为二手房源是非链家门店自己找来的。
  链家门店二手房交易额 3100 亿,贡献佣金 85 亿,费率刚好是 ” 著名的 2.7%”。
  但链家门店要支付房租、要给业务人员提成,贝壳必须返还一部分佣金并支付房租及其它费用。2021 年 Q2,返还佣金 56.5 亿、支付 9.3 亿门店租赁和 8.4 亿其它费用。
  算下来,链家门店对贝壳的净贡献(缴纳佣金 – 返还佣金 – 门店租金)为 11 亿元,相当于链家门店二手房交易额的 0.35%,和非链家门店 ” 贡献率 ” 再次趋同。  

  贝壳平台利益分配格局,给人两个印象:
  一是算得上透明,公正。链家门店新房业务 ” 分得少 “、二手房业务 ” 交得多 “,毕竟与贝壳是 ” 一家人 ” 嘛。下一步,CAN 平台对链家、非链家将 ” 一视同仁 “。
  二是贝壳收益与 ” 著名的 2.7%” 没有直接关系,用CEO 彭永东的话说,就是 ” 由‘交易’转向‘服务’ “。不论 ” 分佣 ” 给非链家门店,还是 ” 返佣 ” 给链家门店,消费者付的佣金多,贝壳分 / 返给门店金额也多,反之亦然。贝壳 CAN 平台只是 ” 过了个手 “。好天猫卖家利润率高或低,与天猫没有直接关系。
  盈利能力
  蓝色折线代表毛利润、彩色堆叠柱代表市场、管理、研发三项费用,蓝色 ” 淹没 ” 彩色,公司才能获得经营利润。
  贝壳直到 2020 年方才摆脱亏损。这一年毛利润达 169 亿(毛利润率 23.9%),市场费用(37 亿)、管理费用(76 亿)、研发费用(25 亿)合计 138 亿(总费用率 19.6%);年度净利润达 28 亿、净利润率 11%。  

  疫情冲击下,2020 年 H1 贝壳业务一度停摆,但全年还是取得 27.8 亿净利润。
  2017 年、2018 年,不含股权激励成本的 ” 经调整 EBITDA”(息税前利润)已分别达到 10.7 亿、6.1 亿;2019 年大增 381%、达到 29.2 亿;2020 年达到 77.4 亿,同比增长 165%;2021 年 H1 为 45.7 亿、同比增长 184%。  

  纯互联网公司对传统房产中介发起发的 ” 降维打击 ” 均告失败。贝壳则是链家 ” 反攻 ” 的产物,目前看来是成功的。主要原因有两方面:
  第一,房产不是标品。不要说二手房,同项目、同期的新房也不会有两套完全相同。买家对 ” 终身大事 ” 不可能马虎,一定要到现场勘察,”VR 看房 ” 替代不了 ” 线下带看 “。
  第二,买房、卖房者都是 ” 菜鸟 “,而且心态是复杂多变。经验丰富的经纪人 ” 贴身服务 “、协调双方的预期,才能顺利成交。不论互联网公司技术多牛,只要卖方、买方都是人类,经纪人这种角色就不会消失。
  纯互联网公司线上能力起点高,从纯技术层面,打造并发量低到可笑的交易平台,难度很小。真正的难点在于对中介行业、店东、从业人员及买卖双方心态的理解。另外,纯互联网公司线下 ” 缺课 ” 也很多、很难补。
  反观链家,线下能力强大,投入充足研发费用,以高薪加股权激励延揽 IT 人才,不出几年就能把课 ” 补上 “。
  2020 年,中国新房、二手房交易额分别为 17 万亿和 7.3 万亿,贝壳平台成交的 3.3 万亿只是零头,成长空间很大。

被“错杀”的贝壳,“财散人聚”

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